比特币为何令投资者又爱又怕
过去几年，比特币从社交网络的梗图摇身一变，成为全球主流资管公司的“配置必答题”。可暴涨暴跌的加密货币也让不少人望而却步：单日±20% 的波动足以吞噬整整一年的耐心。于是，对传统投资者而言，“能否在享受上涨潜能的同时，把亏损压在可被接受的范围内”成了最常被提及的核心搜索意图。
定义结果型（Defined Outcome）ETF 的进化恰好回应了这种需求。它不是新鲜概念，早在 2018 年已有雏形，如今终于延伸到加密资产领域。
Calamos 的结构化保护方案
Calamos Investments 最新向美国 SEC 递交的文件显示，计划推出的比特币 ETF 将提供 6 个月或 12 个月的锁定期，并细分出两种下行保护级别：
- 80% 保护：仅承担 20% 潜在亏损。
- 100% 保护：本金零亏损，但也意味着 收益设上限。
这类基金通常通过 期权策略——买入保护性看跌期权（Protective Put）并卖出备兑看涨期权（Covered Call）——构建结构化产品。投资人“花钱买保险”，用部分上行空间换取“0 亏损”的安全垫。
Calamos ETF 部门负责人 Matt Kaufman 直言：“对于仍担心市场过山车的用户来说，这让他们终于敢跨进 数字资产 的世界。”
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“我不爱冒险”新工具箱：缓冲 ETF、风险平价与机会成本
结构化保护与 缓冲 ETF（Buffer ETF） 本质是同一思路下的不同名称。他们的共通公式：
期末收益 = Min(约定的收益上限, 标的实际收益) – Min(约定的亏损保护, 标的实际跌幅)
优点：
- 止损明确，下行保护直观。
- 合规上易被顾问纳入风险偏好打分体系。
代价：
- 收益封顶；若行情冲刺加杠杆式上涨，投资人只能“眼看他人狂欢”。
- 费率比被动宽基 ETF 略高；期权滚动与策略复制带来额外成本。
过往 4 年，该类基金野蛮生长：
- 2020 年：73 只缓冲/保本 ETF，总规模约 46 亿美元。
- 2024 年 8 月：327 只同类产品，资产总量已攀升到 548 亿美元（Morningstar Direct 数据）。
- 黑石、富达、摩根大通悉数入局，100% 下跌保护版本同样出现在标普 500、核心债券等标的之上。
数据显示，投资者更关心“睡得踏实”，而非“跑过基准”。
“去中心化” vs “华尔街包装盒”
值得警惕的是，数字资产 原本倡导“无国界、无托管、无中间人”，如今却被专业机构层层打包出售。我们面对的现实是：
- 一边是对 风险管理 的强烈需求；
- 一边将 Bitcoin 纳入 ETF 势必削弱其“抗审查”叙事。
Patrick Gruhn 一语中的：“如果赚大局的不是矿工而是华尔街，区块链最初想要淘汰的传统金融反而成为最大受益者。”
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案例推演：三种情景下的真实回报
为直观表现“收益 capped，损失 floor”的优点与局限，以下用假设数据举例：
| 到期日 BTC 涨幅 | 普通现货收益 | 80% 保护 ETF | 100% 保护 ETF |
|---|---|---|---|
| –50% | –50% | –10% | 0% |
| +10% | +10% | +8% | +5%（封顶） |
| +80% | +80% | +15%（封顶） | +12%（封顶） |
可见：极端熊市时，保护机制确实“封神”；但牛市可能“愧对行情”——这是 下行保护 必须付出的“机会成本”。
FAQ：关于 100% 下跌保护 ETF 的 5 个高频疑问
Q1：本金 0 亏损是不是绝对无风险？
A：投资组合层面是；但若发行机构违约、清算或期权对手方遭遇黑天鹅，极端情况下仍有残留风险。
Q2：收益上限会提前公布吗？
A：是的，募集期内会写入招募说明书，一般以 年化收益上限区间 公示，在投资前就一目了然。
Q3：锁定期内能不能随时卖出？
A：可在二级市场交易，但价格可能因供需偏离净值，形成 贴水或溢价。
Q4：费用大概多少？
A：账面总费率 0.6%–0.9% 不等；若使用 期权合约，还需承担隐藏的交易成本。
Q5：加密市场 24×7 交易，普通 ETF 15:30 收市，会不会出现时间差风险？
A：发行人会通过 期货 或海外市场的流动性池进行动态对冲；净值每日结算一次，短期波动被平滑。
如何在顾问层面落地：三步法
- 客户画像：以“能接受收益上限”换取“零亏损”的高净值保守群体为主。
- 资产权重：将加密敞口控制在总资产的 5%–10%，再用结构化保护锁定最坏情形。
- 滚动调整：每半年或一年到期后，视客户风险承受度与宏观环境调仓，追求动态平衡。
归根结底，100% 下跌保护 把加密资产定价的不确定性，翻译成传统投资者能够理解的语言：“最多盈利 X%，最多亏损 0%”。在行情分化、宏观悬而未决的当下，这种结构化产品既降低了用户教育成本，也契合了机构合规诉求。至于它能否真正让 比特币 ETF 成为下一个标准化配置，时间将是唯一裁判。